距離分級基金新規的實行還有近1個月的時間，部分券商已提前開始約束投資者入場的條件。這種低門檻、便捷度高的融資工具已經開始變得不再“平民”，流動性分化將是分級市場的常態。在分級基金的分水嶺來臨之前，我們將當前分級基金市場的投資標的、流動性分布情況對投資者進行梳理。

從規模、流動性、標的“優中選優”

總體而言，現階段分級基金場內市場依然是具有先發優勢的公司占優、行業主題領先寬基、強者恒強，但行業主題基金近一年整體規模縮水近百億元，整體分級市場弱市特征依然顯著。從基金公司的角度，目前在場內存量處于第一梯隊的基金公司有富國基金、鵬華基金、招商基金、銀華基金和申萬菱信基金。相比年底的規模數據，招商基金殺入前五。截至2017年3月24日，存量排名前五的基金公司的分級規模約占全市場總規模的7成，而該比值在過去2年一直較為穩定，具有分級先發優勢的基金公司的市場占有度得到保持。從投資方向來看，行業主題分級B與寬基分級B的場內規模對比約為4：1，顯示行業分級依舊占主導地位。在2014?牛市中行業分級在規模上大幅超越寬基分級，而在分級市場整體步入弱周期之后，規模經歷較大的萎縮。相比年底的數據，目前行業主題分級B場內規模下降100億元左右，而寬基分級僅規模下降4億元。

投資者對重復性高的行業主題基金應“優中選優”，而相對稀缺的品種可以依據行情變化關注，此類產品即便短期發展不佳，未來迎來行情后仍有翻身機會。從細分行業主題的角度，金融類的分級基金數量最多，銀行、保險、證券公司分級B的數量為23只，其次是能源、資源類分級，數量為13只。其余行業主題如軍工、環保、互聯網以及一帶一路分級的數量均在個位數。而部分相對更細分的行業，具有一定的上市稀缺性，如富國的新能源汽車、工業4.0、體育以及易方達重組并購等，其數量均僅有一只。

流動性的重要性將在新規正式實施后凸顯出來。從行業主題類的流動性來看，2017年以來流動性最高的品種為非銀金融、軍工、資源能源和互聯網類。同一行業主題內基金流動性差距同樣較大，非銀金融行業主題中流動較好的是券商B(招商)和證券B級(富國)，軍工類是國防B(鵬華)、軍工B(富國)和中航軍B(前海開源)，資源能源類是有色B(國泰)、煤炭(中融)，互聯網主題則是互聯網B(富國)。寬基指數分級B方面，今年以來跟蹤深市和港股的寬基指數流動性較為突出，如跟蹤創業板股票的創業板B(富國)與創業股B(華安)、跟蹤深市的深成指B(申萬菱信)和銀華銳進(銀華)。

分級B折溢價率相對穩定

雖然新規漸行漸遠，但分級B的優勢在現階段依然是有目共睹的。首先是成本的優勢，分級B的整體融資成本低廉??在不考慮折溢價的影響下，全市場分級A的平均約定收益率在4.91%，幾乎與商業銀行的抵押利率相當，遠低于目前券商兩融利率8%的水平。第二點是結構化設計帶來杠桿的便捷性以及針對性。投資者能較為便捷的實現對行業指數以及寬基指數實現2倍左右的桿杠(目前市場窄幅震蕩，分級市場的整體杠桿水平穩定，保持了2.25倍的水平)，基本不存在質押率等人為因素干擾工具性實現的可能。

從價格水平的角度，在監管強化導致的流動性降低的情況下，我們預計分級B折溢價率還是維持上下3%(在平價左右徘徊)的可能性較大，重要原因有三：首先，配對轉換機制使得A、B的價格互相牽制，存在著“蹺蹺板”效應，在震蕩市中分級A溢價對分級B價格的影響較大。利率上升通道內，主導分級A的債性前景偏弱，故分級A整體再次出現大幅溢價導致分級B被動折價的情形不太容易發生;其次，目前市場資金成本較高，而分級B成本處于相對低位，這將有利于分級B蘊含投資價值的提升;最后，隨著市場持續緩步上行，市場融資、做多情緒提升，有利于分級B的價格保持穩定。

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關于發布《上海證券交易所分級基金業務管理指引》的通知

各市場參與人：

為加強分級基金業務管理，維護投資者合法權益，上海證券交易所(以下簡稱本所)制定了《上海證券交易所分級基金業務管理指引》(以下簡稱《指引》)。《指引》經中國證監會批準，現予以發布，并就有關事項通知如下：

一、《指引》自2017年5月1日起施行。《指引》施行后，未開通分級基金相關權限的投資者將不得買入分級基金子份額或分拆基礎份額。投資者已持有分級基金子份額，但未開通分級基金相關權限的，可以自主選擇繼續持有或者賣出當前持有的分級基金份額。

二、各會員單位應于2017年2月25日前完成相關業務和技術準備工作，包括制定投資者適當性管理工作制度和操作流程，根據《指引》所附必備條款制定《分級基金投資風險揭示書》，進行相關技術系統改造及測試等。

三、在完成相關業務和技術準備工作后，各會員單位可為符合《指引》規定條件的投資者開通分級基金相關權限。

四、各會員單位應高度重視《指引》落實工作，加強組織領導。各會員單位應當在每月結束后3個交易日內，向本所書面報告技術系統改造及測試進展情況和投資者權限開通情況，報送方式本所另行通知。

五、各會員單位和基金管理人應建立健全內部工作機制，嚴格按照《指引》規定開展分級基金相關業務，并做好投資者教育及風險警示等工作。

六、本所將對各會員單位落實投資者適當性管理相關要求等情況進行監督檢查。對于未按規定落實《指引》相關工作的會員，本所將視情況對其采取相應的自律監管措施或者紀律處分，并報告中國證監會。

特此通知。

附件：上海證券交易所分級基金業務管理指引

上海證券交易所

11月25日